【分析】股指期货上市前后商品证券市场的比较分析
来源：中信建投
作者：中信建投
时间：2010-04-28 10:13:16
对比标准普尔500指数期货上市前后CRB商品指数的波动率以及CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性可知：股指期货的上市减少了商品指数的波动性;股指期货的上市使得商品指数与标的指数的相关性发生了变化，由上市前的正相关关系变为负相关关系，并且距离股指期货上市时点越近的时间段，相关性越明显。
而从标准普尔500指数期货上市前后标的指数的波动率对比分析可得，股指期货的上市使得标的指数的波动性增加。综合整理了部分国家的股指期货上市情况可得，无论上市大背景如何，股指期货的上市不改变证券市场的长期趋势，一般来说股指期货推出前会对证券市场形成利好，而上市后短期证券市场会表现萎靡，但是随后还是会延续市场的大趋势运行。
我国沪深300股指期货上市在即，其的成功上市将对我国期货市场以及整个资本市场都将具有划时代的意义，它将标志着我国金融期货时代的到来，资本市场从此具备了做空机制，有了规避系统性风险的管理工具。
然而，对传统商品期货市场以及整个资本市场的影响到底有多大，市场没有确定的答案，特别是对于我国具有一定独立性特色的资本市场。下文我们以国外的成熟股指期货市场为研究对象，分析其股指期货上市前后的商品市场以及资本市场的具体表现，对比分析它们的具体表现以供我国股指期货成功推出的借鉴以及为现有商品期货的投资者提供一些可供参考的意见。
一、股指期货对商品市场的影响
美国是全球第一个上市股指期货的国家，1982年4月21日美国芝加哥商品交易所(CME)上市标准普尔500指数期货，正式标志着股指期货时代的到来。标准普尔500股指期货的上市使得传统商品期货市场发生了一定的变化，毕竟资本的逐利性使得投机资金可能更关注于股指期货市场。下面具体比较了美国标准普尔500指数期货上市前后CRB商品指数的波动率和CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性如下：
表一、期指上市前后CRB商品指数的月波动率 指数标准差5年10年20年25年
前37.6449.3567.9765.15
后23.3619.220.2443.13
表二、期指上市前后CRB商品指数收益率的月波动率 指数收益率标准差5年10年20年25年
前3.9454.9043.6823.363
后2.8792.7732.5952.69
综合表一、表二的数据，对比分析期指上市前后5年、10年、20年以及25年CRB商品指数与CRB商品指数收益率的波动率可见，期指上市后商品指数的波动性降低。
表三、期指上市前后CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性 相关系数5年10年20年25年
前0.8490790.415470.5839290.621648
后-0.66512-0.53982-0.466470.277175
由表三的数据可见，期指上市前后CRB商品指数与标准普尔500指数中长期的相关性截然相反，上市前呈现较为明显的正相关关系，而上市后却呈现较为明显的负相关关系，并且距离期指上市时点越近的时间段相关性越明显，观察下图一也可以得到部分验证。
二、股指期货对证券市场的影响
我国的证券市场一直缺乏管理系统性风险的工具，股指期货的推出将从此改变了市场的结构，也扩大了证券市场的影响因素。
首先来分析标准普尔500指数期货上市前后，标的指数的变化。综合表四、表五的数据，对比分析期指上市前后5年、10年、20年以及25年标准普尔500指数的月波动率和标准普尔500指数收益率的月波动率可知，期指上市后标的指数的中长期波动率大幅增加。
表四、标准普尔500指数的月波动率 指数标准差5年10年20年25年
前14.3114.8516.0721.73
后44.8785.43405.35436.51
表五、标准普尔500指数收益率的月波动率 指数收益率标准差5年10年20年25年
前4.1824.5954.2194.022
后4.3474.7464.4014.245
表六、部分国家股指期货上市情况 股指期货上市时间标的指数上市背景上市前后指数反映
日本1986.9.3日经225指数日本证券市场处于大牛市中，日经225指数从12000点上涨到18000点上市后几个月内日经225指数调整2000多点，随后继续上行
香港1986.5.6恒生指数香港恒生指数在1984年到1985年的两年中上涨了100%进入震荡期股指上市前恒生指数大涨且上市后第二天创出新高，之后几个月下跌10%左右
韩国1996.5.3KOSPI200指数1995年KOSPI200指数下跌幅度超过20%，处于熊市上市前一个月KOSPI200指数上涨13%至110点，上市后两个月跌回至90点，随后延续下跌走势
台湾1998.7.21台湾加权综合指数正处于亚洲金融危机期间，1998年上半年台指下跌22%至7000点推出前两个月台指上涨1000点，上市前一天达到波段高点，之后不到两个月下跌1600点
美国1982.4.21标准普尔500指数全球经济正处于两次石油危机的恢复期，市场表现弱势上市前的一个月内上涨4%左右至116，之后三个月内下跌至107，之后缓慢上涨
表六列出了部分国家股指期货上市的情况，包括股指期货上市的大背景和上市前后标的指数的反应。总结可得如下结论：
1.股指期货的推出不改变证券市场的长期趋势;
2.股指期货推出前期会对证券市场形成利好，有利大盘指数上涨;
3.股指期货上市后短期证券市场表现萎靡，但是随后会延续之前的市场趋势运行。
三、结论
综合以上关于标准普尔500指数期货上市前后CRB商品指数的波动率以及CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性对比分析可知：股指期货的上市减少了商品指数的波动性;股指期货的上市使得商品指数与标的指数的相关性发生了变化，由上市前的正相关关系变为负相关关系，并且距离股指期货上市时点越近的时间段，相关性越明显。简要分析其原因可得，虽然股指期货的上市从长期、整个市场的规模来看，不会对商品市场形成抽血作用，但是资本的特性会使得其在商品与证券市场间发生转移，上市后它们的负相关性很好的说明了这一点;再者，从长期来看，商品市场和证券市场存在一定的周期性错位，股指期货的上市使得这种错位更趋明显，因资金的转移更趋迅速。
而从标准普尔500指数期货上市前后标的指数的波动率对比分析可得，股指期货的上市使得标的指数的波动性增加，这可能主要是因为股指期货上市使得资金更关注证券市场，尤其是股指期货的T+0多空机制使得投机性更为明显。综合整理了部分国家的股指期货上市情况可得，无论上市大背景如何，股指期货的上市不改变证券市场的长期趋势，一般来说股指期货推出前会对证券市场形成利好，而上市后短期证券市场会表现萎靡，但是随后还是会延续市场的大趋势运行。
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而从标准普尔500指数期货上市前后标的指数的波动率对比分析可得，股指期货的上市使得标的指数的波动性增加。综合整理了部分国家的股指期货上市情况可得，无论上市大背景如何，股指期货的上市不改变证券市场的长期趋势，一般来说股指期货推出前会对证券市场形成利好，而上市后短期证券市场会表现萎靡，但是随后还是会延续市场的大趋势运行。
我国沪深300股指期货上市在即，其的成功上市将对我国期货市场以及整个资本市场都将具有划时代的意义，它将标志着我国金融期货时代的到来，资本市场从此具备了做空机制，有了规避系统性风险的管理工具。
然而，对传统商品期货市场以及整个资本市场的影响到底有多大，市场没有确定的答案，特别是对于我国具有一定独立性特色的资本市场。下文我们以国外的成熟股指期货市场为研究对象，分析其股指期货上市前后的商品市场以及资本市场的具体表现，对比分析它们的具体表现以供我国股指期货成功推出的借鉴以及为现有商品期货的投资者提供一些可供参考的意见。
一、股指期货对商品市场的影响
美国是全球第一个上市股指期货的国家，1982年4月21日美国芝加哥商品交易所(CME)上市标准普尔500指数期货，正式标志着股指期货时代的到来。标准普尔500股指期货的上市使得传统商品期货市场发生了一定的变化，毕竟资本的逐利性使得投机资金可能更关注于股指期货市场。下面具体比较了美国标准普尔500指数期货上市前后CRB商品指数的波动率和CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性如下：
表一、期指上市前后CRB商品指数的月波动率 指数标准差5年10年20年25年
前37.6449.3567.9765.15
后23.3619.220.2443.13
表二、期指上市前后CRB商品指数收益率的月波动率 指数收益率标准差5年10年20年25年
前3.9454.9043.6823.363
后2.8792.7732.5952.69
综合表一、表二的数据，对比分析期指上市前后5年、10年、20年以及25年CRB商品指数与CRB商品指数收益率的波动率可见，期指上市后商品指数的波动性降低。
表三、期指上市前后CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性 相关系数5年10年20年25年
前0.8490790.415470.5839290.621648
后-0.66512-0.53982-0.466470.277175
由表三的数据可见，期指上市前后CRB商品指数与标准普尔500指数中长期的相关性截然相反，上市前呈现较为明显的正相关关系，而上市后却呈现较为明显的负相关关系，并且距离期指上市时点越近的时间段相关性越明显，观察下图一也可以得到部分验证。
二、股指期货对证券市场的影响
我国的证券市场一直缺乏管理系统性风险的工具，股指期货的推出将从此改变了市场的结构，也扩大了证券市场的影响因素。
首先来分析标准普尔500指数期货上市前后，标的指数的变化。综合表四、表五的数据，对比分析期指上市前后5年、10年、20年以及25年标准普尔500指数的月波动率和标准普尔500指数收益率的月波动率可知，期指上市后标的指数的中长期波动率大幅增加。
表四、标准普尔500指数的月波动率 指数标准差5年10年20年25年
前14.3114.8516.0721.73
后44.8785.43405.35436.51
表五、标准普尔500指数收益率的月波动率 指数收益率标准差5年10年20年25年
前4.1824.5954.2194.022
后4.3474.7464.4014.245
表六、部分国家股指期货上市情况 股指期货上市时间标的指数上市背景上市前后指数反映
日本1986.9.3日经225指数日本证券市场处于大牛市中，日经225指数从12000点上涨到18000点上市后几个月内日经225指数调整2000多点，随后继续上行
香港1986.5.6恒生指数香港恒生指数在1984年到1985年的两年中上涨了100%进入震荡期股指上市前恒生指数大涨且上市后第二天创出新高，之后几个月下跌10%左右
韩国1996.5.3KOSPI200指数1995年KOSPI200指数下跌幅度超过20%，处于熊市上市前一个月KOSPI200指数上涨13%至110点，上市后两个月跌回至90点，随后延续下跌走势
台湾1998.7.21台湾加权综合指数正处于亚洲金融危机期间，1998年上半年台指下跌22%至7000点推出前两个月台指上涨1000点，上市前一天达到波段高点，之后不到两个月下跌1600点
美国1982.4.21标准普尔500指数全球经济正处于两次石油危机的恢复期，市场表现弱势上市前的一个月内上涨4%左右至116，之后三个月内下跌至107，之后缓慢上涨
表六列出了部分国家股指期货上市的情况，包括股指期货上市的大背景和上市前后标的指数的反应。总结可得如下结论：
1.股指期货的推出不改变证券市场的长期趋势;
2.股指期货推出前期会对证券市场形成利好，有利大盘指数上涨;
3.股指期货上市后短期证券市场表现萎靡，但是随后会延续之前的市场趋势运行。
三、结论
综合以上关于标准普尔500指数期货上市前后CRB商品指数的波动率以及CRB商品指数与标准普尔500指数的相关性对比分析可知：股指期货的上市减少了商品指数的波动性;股指期货的上市使得商品指数与标的指数的相关性发生了变化，由上市前的正相关关系变为负相关关系，并且距离股指期货上市时点越近的时间段，相关性越明显。简要分析其原因可得，虽然股指期货的上市从长期、整个市场的规模来看，不会对商品市场形成抽血作用，但是资本的特性会使得其在商品与证券市场间发生转移，上市后它们的负相关性很好的说明了这一点;再者，从长期来看，商品市场和证券市场存在一定的周期性错位，股指期货的上市使得这种错位更趋明显，因资金的转移更趋迅速。
而从标准普尔500指数期货上市前后标的指数的波动率对比分析可得，股指期货的上市使得标的指数的波动性增加，这可能主要是因为股指期货上市使得资金更关注证券市场，尤其是股指期货的T+0多空机制使得投机性更为明显。综合整理了部分国家的股指期货上市情况可得，无论上市大背景如何，股指期货的上市不改变证券市场的长期趋势，一般来说股指期货推出前会对证券市场形成利好，而上市后短期证券市场会表现萎靡，但是随后还是会延续市场的大趋势运行。
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