中国不可能以无休止的牺牲利润在内部消化成本的上升，全球通胀压力已经显现

　　我们相信，像以往一样，本轮世界经济也不可能超脱出繁荣与衰退的轮回。在连续几年快速增长和繁荣后，越来越多的迹象表明全球经济可能出现变局。尽管我们希望繁荣能够持续更长时间，但仍然需要思考一个问题，即经济是如何从繁荣走向衰退的。


　　中国还有多少利润可以缓解世界通胀

　　在世界经济共生模式当中，中国通过牺牲工业利润的方式缓解了世界通货膨胀压力，延长了世界经济的高增长，似乎使世界经济抵抗高资源价格的能力增加了。然而，随着中国资源价格改革推进、劳动力成本上升、基准利率提高等因素的释放，中国的工业企业还有多少利润空间可以缓解世界的通货膨胀？

　　观察中国工业企业成本利润率数据可以发现，在最近一次央行提高一年期贷款基准利率后，中国工业企业成本利润率已经和一年期贷款基准利率趋近。这意味着，在短期内无法通过提高生产率的方式化解成本压力的情况下，中国企业可用于缓解世界通胀的利润空间越来越小。

　　这可能意味着以下几种情况将要发生：

　　1.当中国工业利润失去可压缩的空间后，发生成本推动通货膨胀的可能性上升。这从3月份以来CPI和PPI的反弹已经得到体现。以5月份工业品出厂价格为例，加工制造行业出厂价格同比涨幅比上月的提高幅度高于采掘行业和原料行业，这意味着加工制造行业在当月PPI上升中的边际贡献涨幅最大，也反映了上游价格开始向下游传导的加速。资源价格上涨的滞后影响将随着我国资源价格改革的深化而释放，并可能通过贸易形成通胀互相推动的局面。这一点可以从最近美国进口商品价格指数和中国通胀率的共同趋升反映出来，中国企业可能没有利润空间再去支撑世界经济的低通胀和高增长，因而成熟经济体可能需要进一步采取紧缩性货币政策去抑制通胀。

　　2.如果上述的情况持续下去，全球的资产价格将在各国央行的不断加息中面临下跌压力。利率和汇率的频繁变化也将导致国际资本流动变得更加频繁和无常，全球金融市场的不稳定性也将因此而增加。如果资产价格出现持续下跌，则成熟经济体国家的财富效应将发生逆转，全球经济增长可能进入减速通道。

　　3.投资拉动的中国经济短周期反弹可能暂时掩盖了生产能力的过剩程度，但这是以未来更大程度的产能过剩为代价的。当成本推动的通货膨胀导致各国央行不得不加息时，中国出口的减速趋势将大大增加产能过剩的程度。


　　人民币汇率可能成为全球货币政策传导环节

　　在世界经济的共生模式下，中国的工业生产和经济增长具有很强的非自主决定性，而当前中国所面临的一系列宏观经济问题，其根源都在于中国的外部失衡，在此情况下，任何封闭式宏观调控手段的效果都值得怀疑，唯有汇率政策是可触及外部失衡的手段，因此我们认为加快汇率升值的必要性仍然存在。

　　人民币升值或许不能从根本上解决中国贸易顺差问题，但这不应该成为拒绝加快人民币升值的原因。即使人民币升值不可以解决中国贸易顺差，但可以通过转嫁国际资源高价格带来的成本压力，促使欧美经济体通货膨胀的上升和货币政策的进一步紧缩，从而冷却全球流动性过剩和经济增长热度。在全球经济一体化和中国货币政策失效的情况下，人民币升值应该成为全球货币政策传导机制的一个环节。

　　国外经验也显示，升值本身或许并不会造成经济泡沫或经济衰退，而为维持相对稳定汇率导致的流动性过剩，以及迟来的紧缩往往才是导致经济泡沫及其后泡沫破裂、产能过剩和经济衰退的原因。


　　成本推动通货膨胀

　　中国不愿意在外部严重失衡的情况下让人民币过快的升值，这导致了流动性过剩、投资持续高位反弹、资产（房地产）价格快速上升等，封闭式宏观调控政策不仅无法从根本上解决这些问题，反而增加企业的税收和利息成本。另一方面，国际资源价格仍然维持高位，在短期内，成本上升要么压缩利润，要么推动物价上升。所以，在工业利润被原材料价格和利率上升侵蚀得越来越小之后，中国很可能要面临成本推动式的通货膨胀。

　　无论是中国要容忍成本推动的通胀，还是加快人民币升值，这都意味着中国在缓解世界的通货膨胀压力方面已经心有余而力不足，这与美元贬值一起增加美国通胀压力，也意味着资源核心国资源价格上涨对全球通胀的滞后影响已经开始。

　　美国经济的下滑会通过贸易影响中国经济增速，这会增加中国产能过剩的风险。中国承包了世界制造业的加工，这也意味着中国承包了经济衰退时全球产能过剩的风险。因此，可以预见，当本轮世界经济衰退到来的时候，同时相伴的两个现象一定是，国际资产价格的下跌和中国产能的过剩。

（作者为长江证券研究所研究员）

信息来源；证券市场周刊